原標題：廣電上市公司半年考：業(yè)績增速回落 仍需潛修內(nèi)功

　　目前，上市公司2018年半年報披露已經(jīng)落下帷幕,。電影院線,、影視內(nèi)容,、有線電視三大板塊整體表現(xiàn)較為平穩(wěn),，雖然大部分公司都實現(xiàn)了一定的業(yè)績增長，但是增速較2017年同期都有明顯的回落,。隨著政策監(jiān)管的趨嚴,、市場競爭的加劇，廣電上市公司仍需潛修內(nèi)功,，以期后市翻紅,。

　　院線： 總體穩(wěn)定 嚴控風險

　　從營業(yè)收入和凈利潤來看，院線行業(yè)上半年營收達到167.95億元,，同比增長4.91%,，增速相對2017年上半年30.90%的票房增速大幅回落，實現(xiàn)歸母凈利潤20.34億元,，同比下滑11.95%,。“2018年上半年電影市場的表現(xiàn)持續(xù)回暖,，根據(jù)國家電影局數(shù)據(jù),，總票房（含服務費）320.31億元，同比增長17.83%,。渠道競爭仍然激烈,，預計全年行業(yè)新增銀幕數(shù)將超過9000塊。上半年萬達（新增34家）,、橫店（新增30家）,、金逸（新增10家）、上影（新增3家）等均保持積極擴張,，由于市場競爭激烈,、各個公司持續(xù)投入，上半年板塊內(nèi)各公司業(yè)績表現(xiàn)相對平淡,�,！睎|方證券分析師鄧文慧表示。

　　從公司層面來說,，橫店影視和幸福藍海的表現(xiàn)較好,，2018年上半年營收增速分別為18.02%和31.72%，凈利潤增速分別為13.14%和31.96%，橫店影視主要受益于區(qū)位優(yōu)勢帶來的票房紅利,，幸福藍海則主要受益于影視劇收入貢獻翻番,。文投控股、上海電影,、金逸影視的凈利潤出現(xiàn)下滑,。文投控股凈利潤同比大幅下滑98%，其中耀萊影城由2017年上半年的2.79億元凈利潤變?yōu)榻衲晟习肽晏潛p5000萬元,。由于一二線電影市場單銀幕產(chǎn)出持續(xù)下滑,，同時租金和人力成本上升壓力較大，上海電影凈利潤同比下滑46%,，金逸影視凈利潤下滑11.14%,，作為行業(yè)龍頭的萬達電影凈利潤增速僅為1.46%。

　　凈利潤下滑的同時,，毛利率也受到很大沖擊,。2018年上半年，電影院線行業(yè)毛利率為29.07%,，相比去年同期下降2.08%,；凈利率為12.11%，同比下降2.32%,。

　　從半年報可以看出,，上半年，院線公司經(jīng)營性現(xiàn)金流流出顯著,。上半年電影院線的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額23.86億元,，同比下降26%。從公司層面來看,，文投控股由5.2億元經(jīng)營性凈流入轉(zhuǎn)為4.39億元的經(jīng)營性凈流出,，主要由于新影院擴張和缺乏主控電影上映；上海電影也由2017年上半年經(jīng)營性凈流入1.18億元回落至0.05億元,，下降幅度達95.43%,，主要由于分賬回款同比減少，同時職工薪酬和稅費增加,；幸福藍海經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額由2017年上半年的1.74億元凈流入轉(zhuǎn)為5718萬元凈流出,，主要為電視劇投資款增加。

　　值得注意的是,，上半年院線公司總體資產(chǎn)負債率同比下降2%,，其中橫店影視資產(chǎn)負債率下降18%至30.80%，金逸影視的資產(chǎn)負債率下降23.16%至35.16%,，萬達電影和上海電影也均有不同程度的下降,，說明在影院資產(chǎn)盈利難度提升的環(huán)境下，院線公司都在積極控制經(jīng)營風險。

　　“由于前十大院線大多已上市,，包括萬達電影,、中國電影（中影星美、中影南方,、中影數(shù)字）,、上海電影（上海聯(lián)合）、金逸影視,、橫店影視,、大地院線等，相較于排名后列的院線擁有融資優(yōu)勢,�,！比A泰證券分析師許娟認為，院線在電影產(chǎn)業(yè)鏈中的議價權強弱將因為掌握的終端放映渠道強弱而改變,，大資本進場將為大院線兼并收購影院提供充足的資金支持，實現(xiàn)行業(yè)集中度和整體運營效率的提升,�,！皩Ρ缺泵朗袌�3條主流院線占據(jù)約50%左右的市場份額，我國院線整合空間充足,。同時,，末位院線面臨運營成本較高、盈利模式單一的問題,，被整合是更好的選擇,。通過整合做大做強，憑強大的上下游議價能力降低分賬成本,、擴大賣品和廣告收入,，從而提高影院投資的收益率。預計國內(nèi)院線的并購整合將成為未來的主要趨勢,，行業(yè)集中度將持續(xù)提升,。”

　　影視：監(jiān)管趨嚴 分化加快

　　2018年上半年,，影視行業(yè)收入同增15%達145.2億元,，增速相比去年同期的20%同比下滑近5%。實現(xiàn)凈利潤40.19億元,，同比增長59%,，但其中包括光線傳媒出售新麗傳媒股份帶來的收益，如果按照扣非凈利潤口徑計算,，影視劇行業(yè)同增0.3%至19.7億元,，相比去年同期25%的增速大幅回落。行業(yè)凈利潤前三名分別為光線傳媒（21.1億元）、捷成股份（5.2億元）,、華策影視（2.9億元）,。

　　“監(jiān)管成為這一行業(yè)中長期最大不確定性因素�,！痹趶V發(fā)證券分析師曠實看來,，影視公司年初以來經(jīng)歷了猛烈的回調(diào)，主要原因系監(jiān)管層出臺的各項政策增加了行業(yè)的不確定性,，同時也影響到了企業(yè)的經(jīng)營,。“比如,，今年年初,，總局提倡發(fā)展現(xiàn)實主義題材，上半年古裝劇中僅《瑯琊榜2》是在電視臺的黃金檔完整播出,。而歷史,、架空、玄幻等作品是以往影視爆款劇誕生的高頻題材領域,，也是最容易賣出高價的領域,。受限于內(nèi)容監(jiān)管和觀眾審美疲軟，今年大劇不爆的情況較為明顯,。上半年點擊量最高的劇集為《戀愛先生》,，播放量158.1億，沒能達到去年的《三生三世十里桃花》382億點擊量的一半,�,！�

　　曠實表示，接下來,，政策還將繼續(xù)對影視行業(yè)造成較大影響,，包括目前正在如火如荼展開的抵制藝人天價片酬及清理逃稅漏稅現(xiàn)象，“這輪調(diào)整將對整個影視行業(yè)有較強的影響甚至起到重構的作用,�,！�

　　鄧文慧亦表示，監(jiān)管趨嚴加快分化,，內(nèi)容公司亟須開辟新模式,。“監(jiān)管趨嚴短期將會導致部分中小公司項目暫停,，加快行業(yè)洗牌,。從長期趨勢看，觀眾對影視劇的需求仍然旺盛,，而規(guī)范化管理有利于供給端集約資源,、提高產(chǎn)出效率,。”她分析,，從此次各公司的中報來看,，下游視頻平臺戰(zhàn)略調(diào)整、行業(yè)監(jiān)管趨嚴的影響在內(nèi)容公司業(yè)績中已初露端倪,。一方面,，單集價格增速放緩，華策影視,、慈文傳媒2018年上半年影視劇單集平均銷售價格約為733萬元和446萬元,，與2016、2017年相比增速放緩明顯,；另一方面,，頭部公司積極與平臺探索多元合作模式，聯(lián)合投資,、平臺定制項目數(shù)量提升,。預計這兩大變化對公司收入規(guī)模、盈利能力,、現(xiàn)金流狀況等的影響還會持續(xù),。

　　半年報顯示，上半年,，影視公司毛利率下滑，財務負擔較重,。從行業(yè)費用率來看,，毛利率略下滑0.35%達到35.2%，凈利率提升7.68%達到27.68%,，同樣是由于光線傳媒出售新麗傳媒的股權回報收益,，如果剔除這方面的影響，則凈利率有所回落,。財務費用率提升約1%達到4.5%,。“今年以來,，影視劇公司二級市場上定增通道不暢,，因此許多公司轉(zhuǎn)向銀行貸款或者公司債融資，由此帶來了財務費用的上行,�,！睍鐚嵳f。

　　不過,，從數(shù)據(jù)來看,，影視公司也有好消息傳來：上半年行業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出僅為6.6億元,，相比去年同期有了明顯改善，華錄百納,、華誼兄弟,、唐德影視、慈文傳媒等現(xiàn)金流情況均大幅改善,�,！艾F(xiàn)金流改善的主要原因系預收狀況改善明顯�,！睍鐚嵎治龅�,，影視行業(yè)2018年上半年預收賬款同比增長65%達到59.3億元，增速遠超營業(yè)成本,�,！爸饕�原因系下游視頻網(wǎng)站對優(yōu)質(zhì)內(nèi)容渴求，因此預售模式風行,，預付款的提前流入緩解了上市公司的現(xiàn)金壓力,。以華策影視為例，公司的預收款項同增124%達到13.93億元,，其中影視劇預收款達到9.59億元,，去年同期為3.55億元。預計影視劇公司后續(xù)的現(xiàn)金流或?qū)⒃陬A售模式的幫助下得到一定的改善,�,！�

　　有線：加速下行 競爭嚴峻

　　2018年上半年有線電視行業(yè)營業(yè)收入205.82億元，同比下降9.86%,，歸母凈利潤31.12億元,，同比下降9.2%。

　　“當前有線電視行業(yè)受到新媒體的沖擊及通信運營商的競爭,，各地企業(yè)均處于業(yè)務升級及結構優(yōu)化中,，收入及盈利能力均受到不同程度的影響�,！痹S娟說,，行業(yè)整體創(chuàng)收能力和盈利能力隨著用戶規(guī)模增長幅度的趨緩出現(xiàn)下滑，營業(yè)收入和凈利潤率在2017年小幅上漲后出現(xiàn)大幅跌落,。2018年上半年,，在三網(wǎng)融合背景下，IPTV,、OTT TV等新興媒體對傳統(tǒng)有線行業(yè)沖擊大,，有線電視的用戶流失、市場份額減少,、繳費率下降成為行業(yè)衰退的重要原因,。

　　《2018年第二季度有線電視行業(yè)發(fā)展公報》的數(shù)據(jù)顯示,，2018年上半年，有線電視用戶規(guī)�,？偭�2.34億戶,，同比減少1066萬戶，降幅達6.41%,；有線數(shù)字電視繳費用戶上半年流失344.5萬戶,，總量下降至1.5億戶。隨著IPTV,、OTT TV,、網(wǎng)絡視頻等視聽新媒體快速發(fā)展，我國居民多種方式復合收聽的特征愈加明顯,。有線電視用戶規(guī)模雖然仍保持領先,，但收視份額持續(xù)下降，占全國家庭收視市場的比重由2016年第二季度的60.28%持續(xù)下降至2018年第二季度的52.35%,。

　　中報顯示,，近半數(shù)公司出現(xiàn)營收負增長，除華數(shù)傳媒外,，其余公司凈利潤均下降,。其中東方網(wǎng)絡受市場環(huán)境波動和監(jiān)管政策趨嚴的影響最大，營收同比減少60.71%,，凈利潤增幅繼2017年后連續(xù)墊底,，同比減少335.01%。貴廣網(wǎng)絡在營收增速上較為亮眼,，為23.11%,，主要由于區(qū)域性增量空間大、農(nóng)村網(wǎng)絡用戶增多所致,。

　　從毛利率和凈利率來看，2018年上半年有線電視行業(yè)整體毛利率31.71%,，同比增加0.11%,，其中東方網(wǎng)絡毛利率處于行業(yè)底部，從2017年的4.79%減少到2018上半年的3.81%,。行業(yè)整體凈利率15.12%,，相比2017年上升0.11%。

　　從期間費用率來看,，2018年上半年有線電視行業(yè)銷售費用率7.81%,，財務費用率-0.62%，與2017年同期相比基本持平,，管理費用率11.95%,，同比上升1.69%,。在上半年有線電視行業(yè)形勢依舊嚴峻的背景下，內(nèi)部改革措施頻繁,，管理費用上升相對明顯,。

　　主營業(yè)務承壓，倒逼行業(yè)轉(zhuǎn)型,，智能終端化進程持續(xù)提速,。2018年上半年，有線電視智能終端用戶總量達1577.4萬戶,，較2017年年底凈增295.2萬戶,，較去年同期增長超89%。2017年以來,，應國家和行業(yè)重大政策的要求,，各省份有線電視網(wǎng)絡紛紛加大了對于智能終端設備的部署，部分省市起到了良好的示范作用,。例如廣東省根據(jù)《推進互聯(lián)網(wǎng)協(xié)議第六版（IPv6）規(guī)模部署行動計劃》,，全國首創(chuàng)支持IPv6的商用家庭智能網(wǎng)關。廣西省網(wǎng)利用智能終端大規(guī)模更換的契機,，推動實施“智慧廣電升級工程”,。　　

　　■個股點評

　　中國電影

　　2018年上半年,，公司發(fā)行和放映業(yè)務營收占比約79.62%,，與2014年—2017年基本持平，其中發(fā)行占比58.36%,，放映占比21.27%,。公司在業(yè)內(nèi)的龍頭地位將有利于其獲取優(yōu)質(zhì)項目來發(fā)行，同時電影內(nèi)容質(zhì)量提升已經(jīng)形成行業(yè)趨勢,，因此公司發(fā)行業(yè)務未來有望穩(wěn)健發(fā)展,。放映方面，上半年公司直營銀幕增速與全國銀幕增速保持同步,，均為10%左右,，受制于銀幕擴張，短期內(nèi)毛利率提升空間有限,，但由于公司影院定位較為高端,，運營效率較高，各項指標在同業(yè)中處于領先水平,。

　�,。ㄈA泰證券分析師：許娟）

　　橫店影視

　　公司積極推進“影院綜合體”建設戰(zhàn)略，挖掘場景消費和產(chǎn)品消費,，打造廣告綜合業(yè)務,，使得以賣品,、廣告等為代表的非票業(yè)務增速迅猛，非票業(yè)務營收3.65億元,，占營收的24.91%,，可見“影院綜合體”戰(zhàn)略初具成效。

　　先發(fā)制人,，提前布局三,、四、五線城市,。隨著我國電影票房的持續(xù)下沉,，三、四,、五線城市已經(jīng)成為拉動票房增長的主要引擎,。公司不僅重點布局二線城市，還前瞻布局三,、四,、五線城市，符合我國電影行業(yè)發(fā)展趨勢,。截至2018年上半年,，公司擁有296家自營影院和300多個已簽約影院儲備項目，其中三,、四、五線城市占比達70%,，自營,、簽約影院都領先于市場,，這將有利于提高公司在下沉渠道的市場競爭力，看好公司長期票房收入。

　�,。▏�元證券分析師：常格非）

　　華策影視

　　公司2018年上半年充分實施了聚焦全網(wǎng)劇業(yè)務的戰(zhàn)略,，取證5部,，開機6部,，首播7部,，題材涵蓋校園,、都市,、職場、勵志,、武俠,、懸疑等，頭部化,、經(jīng)典化趨勢明顯,。下半年公司還將有13部劇預計能確認收入，其中對利潤影響比較大的有《橙紅年代》《宸汐緣》《完美關系》等,。另外,，公司還將繼續(xù)加大與互聯(lián)網(wǎng)平臺的合作,，推出短平快的自制劇,，與頭部劇形成差異化布局,。

　　公司強大的宣發(fā)制作能力將充分受益于行業(yè)洗牌,，產(chǎn)業(yè)鏈話語權也將隨之增強，頭部地位穩(wěn)固。而由公司SIP戰(zhàn)略帶來的強者生態(tài)效應,，將有望助推多個新板塊出現(xiàn)增長點,，如通過網(wǎng)絡劇培養(yǎng)藝人經(jīng)紀,，通過優(yōu)質(zhì)內(nèi)容撬動網(wǎng)絡廣告和海外版權銷售市場,，有望進一步協(xié)同公司業(yè)務發(fā)展,，增厚利潤,。

　�,。ㄕ闵套C券分析師：顏沁）

　　慈文傳媒

　　公司“堅持原創(chuàng)與精品制作,，探索2C業(yè)務和國際化”戰(zhàn)略清晰，加快推進向“泛娛樂產(chǎn)業(yè)優(yōu)質(zhì)運營商”轉(zhuǎn)型升級,。在用戶付費進一步打開泛娛樂產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間的市場環(huán)境下，慈文傳媒堅守“講好中國故事，展現(xiàn)東方審美,，面向世界表達”的理想與理念，堅定實施主打網(wǎng)臺聯(lián)動頭部劇,、拓展付費模式網(wǎng)生內(nèi)容,、深化推進IP泛娛樂開發(fā)的發(fā)展戰(zhàn)略,。

　　目前，公司有8部網(wǎng)絡電影,、網(wǎng)絡劇已完成生產(chǎn),、在后期制作或拍攝中,，預計年內(nèi)將陸續(xù)上線播出,。公司將繼續(xù)嘗試純分賬模式的網(wǎng)生內(nèi)容變現(xiàn)模式。盡管探索新的商業(yè)模式需要一定培育期,，但2C模式更有可能突破單體作品收入天花板,，進一步拓展盈利空間。

　�,。ò残抛C券分析師：王中驍）

　　唐德影視

　　不同于國內(nèi)傳統(tǒng)電視劇公司采用工作室制片的模式,，公司采用流水線分段式的制作模式，即每個環(huán)節(jié)都由公司指派最為專業(yè)的人完成,，包括制片,、導演、編劇等,。在這一模式下,，一方面公司可直接掌控各環(huán)節(jié),，更好地控制成本,，從而保證公司項目毛利率在行業(yè)中處于較高水平；另一方面,，公司可保證各個環(huán)節(jié)高度專業(yè)化,，從而提高作品的整體品質(zhì)。流水線模式利于規(guī)�,；�,，持續(xù)穩(wěn)定地輸出精品，符合影視行業(yè)工業(yè)化的發(fā)展趨勢，充分釋放公司產(chǎn)能,。

　�,。ò残抛C券分析師：王中驍）

　　歌華有線

　　“一網(wǎng)兩平臺”戰(zhàn)略有序推進,，用戶數(shù)量平穩(wěn)增長,。截至6月底，公司有線電視注冊用戶589萬戶,，較2017年年底增長3萬戶,；高清交互數(shù)字電視用戶突破514萬戶，較2017年年底增長13.3萬戶,；家庭寬帶在線用戶55.6萬戶,，較2017年年底減少1.3萬戶,。

　　公司今年啟動互聯(lián)網(wǎng)視頻專區(qū)收費模式,，提供平昌冬奧會,、2018年春晚,、2018世界杯等4K節(jié)目點播服務,，并完成百視通等4家牌照方互聯(lián)網(wǎng)視頻上線,，覆蓋用戶超過400萬戶,。同時，公司目前高清交互平臺傳輸183套數(shù)字電視節(jié)目,，在線視頻點播類節(jié)目數(shù)量突破14萬小時,，其中高清節(jié)目超8萬小時,。新媒體增值業(yè)務的推陳出新將為公司業(yè)績增長帶來更大空間。

　�,。ㄖ薪鸸�司分析師：孟瑋）